जब ब्याज दरों में वृद्धि भी रुपये को संभालने में विफल हो जाए: भारत की महँगाई, पूँजी का बहिर्गमन और प्रतिस्पर्धात्मक क्षमता के क्षरण का आत्मप्रवर्ती चक्र.....

प्रस्तावना

किसी देश की मुद्रा का मूल्य तब भी गिर सकता है, जब उसका केंद्रीय बैंक ब्याज दरों में वृद्धि करता है, क्योंकि विनिमय दरें केवल वर्तमान नीतिगत ब्याज दर पर निर्भर नहीं करतीं, बल्कि महँगाई की अपेक्षाओं, भविष्य में मिलने वाले संभावित प्रतिफल, पूँजी के प्रवाह, वैश्विक जोखिम लेने की प्रवृत्ति और अर्थव्यवस्था की विकास संभावनाओं के प्रति विश्वास से भी प्रभावित होती हैं। भारत के सामने यह कठिन परिस्थिति तब उत्पन्न होती है, जब ऊँची ब्याज दरें मुद्रा से जुड़े जोखिम की पर्याप्त भरपाई नहीं कर पातीं, आयातित महँगाई क्रय शक्ति को कमजोर करती है और विदेशी निवेशक अपनी पूँजी को अधिक सुरक्षित या आकर्षक बाजारों की ओर मोड़ देते हैं। रुपये का अवमूल्यन तब केवल वित्तीय बाजार का समायोजन नहीं रह जाता, बल्कि इससे आयातित ऊर्जा, मशीनरी और मध्यवर्ती वस्तुओं की घरेलू लागत बढ़ जाती है, जिससे महँगाई बढ़ने और भारत की मूल्य प्रतिस्पर्धात्मक क्षमता कमजोर होने का खतरा पैदा होता है। यदि निवेशक इन दबावों को भविष्य में रुपये के और कमजोर होने का संकेत मानते हैं, तो पूँजी का बहिर्गमन तेज हो सकता है और एक ऐसा आत्मप्रवर्ती चक्र बन सकता है जिसमें प्रत्येक समस्या दूसरी समस्या को और गहरा करती है। इसलिए भारत के सामने चुनौती केवल ब्याज दरें और बढ़ाने की नहीं, बल्कि महँगाई कम करके, उत्पादकता बढ़ाकर, बाहरी वित्तपोषण को स्थिर बनाकर और आर्थिक नीतियों को विश्वसनीय बनाकर रुपये के प्रति विश्वास बहाल करने की है।

 

ब्याज दरें बढ़ने के बावजूद रुपया क्यों गिर सकता है

ब्याज दरों में वृद्धि से मुद्रा का मजबूत होना अनिवार्य नहीं है, क्योंकि निवेशक महँगाई, विनिमय दर में संभावित बदलाव और जोखिम को ध्यान में रखते हुए अपेक्षित प्रतिफल की तुलना करते हैं। यदि भारतीय रिजर्व बैंक नीतिगत पुनर्खरीद दर में 0.25 प्रतिशत अंक की वृद्धि करता है, लेकिन निवेशकों को रुपये के मूल्य में बड़ी गिरावट की आशंका है, तो अतिरिक्त ब्याज आय संभावित मुद्रा हानि की भरपाई नहीं कर पाएगी। उदाहरण के लिए, रुपये में किए गए किसी निवेश पर 6 प्रतिशत वार्षिक प्रतिफल मिलने की संभावना भी कम आकर्षक हो जाती है, यदि डॉलर के मुकाबले रुपये के मूल्य में 5 प्रतिशत गिरावट की आशंका हो, विशेषकर तब जब निवेशकों को अमेरिकी परिसंपत्तियों से प्रतिस्पर्धी प्रतिफल और अपेक्षाकृत कम जोखिम मिलने की संभावना दिखाई देती हो। ब्याज दरों का अंतर भविष्य की नीतिगत अपेक्षाओं को भी दर्शाता है। यदि अमेरिकी सरकारी ऋणपत्रों पर प्रतिफल ऊँचा बना रहता है और भारत की महँगाई, राजकोषीय जोखिम या बाहरी वित्तपोषण की आवश्यकताएँ निवेशकों को चिंतित करती हैं, तो घरेलू ब्याज दरों में वृद्धि के बावजूद रुपया कमजोर हो सकता है। इसके अतिरिक्त, मौद्रिक सख्ती का प्रभाव समय के साथ सामने आता है और वह वैश्विक स्तर पर डॉलर की बढ़ती माँग, निवेश पोर्टफोलियो में बदलाव या आयातित ऊर्जा की माँग को तुरंत उलट नहीं सकती। ब्याज दरों में वृद्धि रुपये को सहारा दे सकती है, लेकिन जब अर्थव्यवस्था की बुनियादी और वित्तीय परिस्थितियाँ विपरीत दिशा में जा रही हों, तब वह मुद्रा के मूल्य में वृद्धि की गारंटी नहीं दे सकती।

 

महँगाई, वास्तविक विनिमय दर और प्रतिस्पर्धात्मक क्षमता का क्षरण

रुपये के अवमूल्यन का सबसे नुकसानदायक प्रभाव तब सामने आता है, जब उसके साथ घरेलू महँगाई भी लगातार बनी रहती है। कमजोर रुपया आयातित कच्चे तेल, प्राकृतिक गैस, इलेक्ट्रॉनिक पुर्जों, औद्योगिक मशीनरी और अन्य उत्पादन सामग्रियों को घरेलू मुद्रा में महँगा बना देता है। व्यवसाय इन लागतों में हुई कुछ वृद्धि को अपने लाभांश में कमी करके सहन कर सकते हैं, लेकिन लंबे समय तक लागत बढ़ने पर उसका बोझ अंततः उपभोक्ताओं पर पड़ता है या निवेश घट जाता है। यदि भारत में कीमतें व्यापारिक साझेदार देशों की तुलना में तेजी से बढ़ती हैं, जबकि नाममात्र विनिमय दर में अपेक्षाकृत धीमा बदलाव होता है, तो घरेलू उत्पादन विदेशी विकल्पों की तुलना में महँगा हो जाता है। इससे निर्यात प्रतिस्पर्धात्मकता कमजोर हो सकती है, भले ही रुपये का नाममात्र मूल्य गिरा हो। इसलिए वास्तविक विनिमय दर, जो नाममात्र विनिमय दर को विभिन्न देशों के मूल्य स्तरों के अंतर के अनुसार समायोजित करती है, केवल नाममात्र विनिमय दर की तुलना में अधिक उपयोगी संकेतक है। रुपये के मूल्य में गिरावट से शुरुआत में भारतीय वस्तुएँ विदेशों में सस्ती हो सकती हैं, लेकिन यदि घरेलू महँगाई इस लाभ को समाप्त कर दे, तो प्रतिस्पर्धात्मक लाभ बहुत कम रह जाता है। आयातित कच्चे माल पर निर्भर निर्यातकों को सीमित लाभ मिलता है, जबकि परिवारों को ईंधन, परिवहन और खाद्य पदार्थों के वितरण के लिए अधिक कीमत चुकानी पड़ती है। इस प्रकार भारत ऐसे चक्र में फँस सकता है जिसमें रुपये का अवमूल्यन लागत बढ़ाता है, महँगाई प्रतिस्पर्धात्मक क्षमता को कमजोर करती है, निर्यात और निवेश अपेक्षा से कम रहते हैं और मुद्रा पर नए सिरे से दबाव पड़ने से आयातित महँगाई फिर बढ़ जाती है।

 

विदेशी पूँजी का बहिर्गमन इस चक्र को कैसे मजबूत करता है

विदेशी निवेशक भारत का मूल्यांकन केवल उसकी सकल घरेलू उत्पाद वृद्धि दर या नीतिगत ब्याज दर के आधार पर नहीं करते। वे कंपनियों की आय में वृद्धि, शेयरों के मूल्यांकन, राजकोषीय स्थिरता, बाजार में तरलता, मुद्रा की अस्थिरता और प्रतिस्पर्धी देशों में उपलब्ध निवेश अवसरों को भी देखते हैं। जब अमेरिकी सरकारी ऋणपत्रों पर प्रतिफल बढ़ता है, तो उभरते बाजारों की मुद्रा से जुड़े जोखिम उठाए बिना डॉलर में निवेश अधिक आकर्षक हो सकता है। वैश्विक अनिश्चितता, भू-राजनीतिक तनाव और अमेरिकी मौद्रिक नीति के अधिक कठोर होने की आशंकाएँ इस प्रवृत्ति को और मजबूत कर सकती हैं। जब विदेशी पोर्टफोलियो निवेशक भारतीय शेयरों या ऋणपत्रों को बेचते हैं, तो वे रुपये को विदेशी मुद्रा में बदलते हैं, जिससे विनिमय दर पर अतिरिक्त दबाव पड़ता है। इसके बाद रुपये का अवमूल्यन उन निवेशकों के डॉलर में मापे गए प्रतिफल को कम कर सकता है, जिन्होंने मुद्रा जोखिम से सुरक्षा नहीं ली है। इससे उनके निवेश वापस निकालने की प्रवृत्ति बढ़ सकती है। हालाँकि, पूँजी के बहिर्गमन को भारत से सभी प्रकार के विदेशी निवेश की समान वापसी नहीं समझना चाहिए। प्रत्यक्ष विदेशी निवेश, पोर्टफोलियो निवेश, ऋण प्रवाह और शेयर बाजार में निवेश अलग-अलग व्यवहार कर सकते हैं तथा कुल प्रवाह के आँकड़ों में एक-दूसरे की भरपाई करने वाले लेन-देन छिपे हो सकते हैं। मुख्य जोखिम यह है कि जिस समय अर्थव्यवस्था को उत्पादक निवेश के वित्तपोषण के लिए स्थिर पूँजी की आवश्यकता होती है, उसी समय अल्पकालिक और आसानी से वापस निकाली जा सकने वाली पूँजी पर निर्भरता बढ़ जाए। ऐसी स्थिति में कमजोर मुद्रा निवेश संबंधी निर्णयों, कंपनियों के अपेक्षित लाभ और विदेशी ऋण लेने की लागत को प्रभावित कर सकती है, जिससे वित्तीय बाजारों की अस्थिरता का असर वास्तविक अर्थव्यवस्था तक पहुँच जाता है।

 

भारत एक नाजुक स्थिति में क्यों है

भारत की अर्थव्यवस्था में महत्वपूर्ण शक्तियाँ हैं, लेकिन उसके सामने कुछ संरचनात्मक कमजोरियाँ भी मौजूद हैं। विशाल घरेलू बाजार, सेवा क्षेत्र से होने वाली निर्यात आय, विदेशों में काम करने वाले भारतीयों द्वारा भेजी जाने वाली धनराशि, विविध उत्पादन आधार और विदेशी मुद्रा भंडार अर्थव्यवस्था को महत्वपूर्ण सुरक्षा प्रदान करते हैं। इसके बावजूद कच्चे तेल और अन्य आवश्यक वस्तुओं के आयात पर निर्भरता भारत को वैश्विक कीमतों के झटकों के प्रति संवेदनशील बनाती है। डॉलर में ऊर्जा की कीमत बढ़ने से आयात बिल बढ़ सकता है, जबकि रुपये के कमजोर होने से प्रत्येक आयातित बैरल की घरेलू लागत और अधिक हो जाती है। वस्तुओं के व्यापार में लगातार बने रहने वाले घाटे का वित्तपोषण सेवा निर्यात से प्राप्त अधिशेष, विदेशों से भेजी जाने वाली धनराशि, विदेशी निवेश और अन्य पूँजी प्रवाहों के माध्यम से करना पड़ता है। यदि बाहरी वित्तपोषण अस्थिर हो जाए, तो विनिमय दर को अधिक समायोजन करना पड़ सकता है, जब तक कि घरेलू माँग, आयात लागत या अन्य वित्तीय प्रवाहों में बदलाव न हो। भारत के सामने नीतिगत संतुलन की चुनौती भी है। रुपये को सहारा देने के लिए ब्याज दरें बढ़ाने से ऋण, निवेश और रोजगार पर दबाव पड़ सकता है, जबकि महँगाई की अपेक्षाएँ बढ़ने के बावजूद ब्याज दरें बहुत कम रखने से रुपये की क्रय शक्ति के प्रति विश्वास कमजोर हो सकता है। राजकोषीय प्राथमिकताएँ, परिवारों की क्रय शक्ति, बुनियादी ढाँचे की आवश्यकताएँ और रोजगार सृजन की जरूरतें इस चुनौती को और जटिल बनाती हैं। भारत की नाजुक स्थिति का अर्थ यह नहीं है कि आर्थिक संकट अनिवार्य है, बल्कि यह है कि बाहरी झटके, कुछ क्षेत्रों में उत्पादकता की धीमी वृद्धि, आयात पर निर्भरता और पूँजी बाजार की अस्थिरता एक-दूसरे को मजबूत कर सकते हैं, इससे पहले कि संरचनात्मक सुधारों के परिणाम सामने आएँ।

 

ब्याज दरों का अत्यधिक सहारा लिए बिना जोखिम कैसे घटाएँ

भारत को ऐसी समन्वित रणनीति की आवश्यकता है, जो केवल नीतिगत ब्याज दरों में वृद्धि पर निर्भर रहने के बजाय मुद्रा की कमजोरी के मूल कारणों को दूर करे। सबसे पहले, भारतीय रिजर्व बैंक को मूल्य स्थिरता बनाए रखनी चाहिए और मध्यम अवधि में महँगाई की संभावनाओं के बारे में विश्वसनीय संकेत देने चाहिए। उसे खाद्य पदार्थों या ऊर्जा की अस्थायी कीमतों में वृद्धि और वेतन, सेवाओं तथा व्यापक कीमतों में स्थायी रूप से फैलने वाले दूसरे दौर के प्रभावों के बीच स्पष्ट अंतर करना चाहिए। स्पष्ट संवाद से अपेक्षाओं को स्थिर किया जा सकता है, बिना यह संकेत दिए कि विनिमय दर में होने वाले प्रत्येक बदलाव के जवाब में ब्याज दरें बढ़ाना आवश्यक है। दूसरा, विदेशी मुद्रा बाजार में हस्तक्षेप करके अत्यधिक और अव्यवस्थित उतार-चढ़ाव को कम किया जा सकता है तथा बाजार में तनाव के समय पर्याप्त तरलता उपलब्ध कराई जा सकती है। लेकिन इस हस्तक्षेप को किसी निश्चित विनिमय दर की स्थायी रक्षा का साधन नहीं मानना चाहिए, क्योंकि विदेशी मुद्रा भंडार सीमित होता है और किसी अस्थिर विनिमय दर को बचाने की कोशिश सट्टेबाजों को एक ही दिशा में दाँव लगाने के लिए प्रोत्साहित कर सकती है। तीसरा, सरकार को ऊर्जा स्रोतों में विविधता लाने, रणनीतिक भंडार मजबूत करने, ऊर्जा दक्षता बढ़ाने, नवीकरणीय ऊर्जा का विस्तार करने और घरेलू उत्पादन की संभावनाओं का सावधानीपूर्वक आकलन करने पर ध्यान देना चाहिए। चौथा, निर्यात प्रतिस्पर्धात्मकता बढ़ाने के लिए केवल कमजोर रुपये पर निर्भर नहीं रहा जा सकता। विश्वसनीय विद्युत आपूर्ति, कुशल बंदरगाह, तेज सीमा शुल्क प्रक्रियाएँ, स्थिर कर नियम, बेहतर परिवहन व्यवस्था, कुशल श्रमिक और मजबूत घरेलू आपूर्ति शृंखलाएँ उत्पादन लागत घटा सकती हैं तथा उत्पादकता बढ़ा सकती हैं। दीर्घकालिक प्रत्यक्ष विदेशी निवेश को आकर्षित करने वाली नीतियाँ और अनावश्यक आयात निर्भरता घटाने के प्रयास बाहरी वित्तपोषण की गुणवत्ता में भी सुधार कर सकते हैं। अंततः, पूर्वानुमान योग्य राजकोषीय प्रबंधन और पारदर्शी आर्थिक आँकड़े भारतीय परिसंपत्तियों में निवेश करने के लिए निवेशकों द्वारा माँगे जाने वाले अतिरिक्त जोखिम प्रतिफल को कम कर सकते हैं।

 

अनिश्चितता के बीच निवेशकों और वास्तविक अर्थव्यवस्था की रक्षा

निवेशकों को मुद्रा में होने वाले अस्थायी सुधारात्मक बदलाव और व्यापक आर्थिक बुनियादी स्थितियों में लगातार आ रही गिरावट के बीच अंतर करना चाहिए। केवल रुपये का कमजोर होना यह साबित नहीं करता कि भारत निवेश के योग्य नहीं रह गया है, ठीक उसी प्रकार जैसे नीतिगत ब्याज दरों में वृद्धि यह साबित नहीं करती कि मुद्रा संबंधी जोखिम नियंत्रित हो गए हैं। निवेशकों को चालू खाते का संतुलन, अल्पकालिक बाहरी ऋण की तुलना में विदेशी मुद्रा भंडार, पूँजी प्रवाह की संरचना, तेल की कीमतें, महँगाई संबंधी अपेक्षाएँ, वास्तविक प्रभावी विनिमय दर और भारतीय तथा अमेरिकी सरकारी ऋणपत्रों के प्रतिफल के बीच अंतर जैसे संकेतकों पर ध्यान देना चाहिए। जिन व्यवसायों पर डॉलर में लिए गए ऋण का बड़ा बोझ है, उन्हें रुपये के अपने आप मजबूत होने की आशा करने के बजाय विवेकपूर्ण मुद्रा जोखिम प्रबंधन और प्रतिरक्षा उपायों का सहारा लेना चाहिए। आयात पर निर्भर कंपनियों को आकलन करना चाहिए कि वे बढ़ी हुई लागत का कितना हिस्सा ग्राहकों पर डाल सकती हैं, जबकि निर्यातकों को यह समझना चाहिए कि उनके उत्पादन में आयातित कच्चे माल और पुर्जों की कितनी भूमिका है। नीति निर्माताओं को अचानक और अप्रत्याशित हस्तक्षेप से बचना चाहिए, क्योंकि ऐसे कदम निवेशकों और व्यवसायों की अनिश्चितता बढ़ा सकते हैं। व्यापक उद्देश्य यह होना चाहिए कि मुद्रा की अस्थिरता निवेश को हतोत्साहित न करे, परिवारों की क्रय शक्ति को कम न करे और उत्पादक ऋण को अत्यधिक महँगा न बना दे। सबसे टिकाऊ स्थिरता तब प्राप्त होती है, जब उसका आधार कंपनियों की बेहतर आय, महँगाई पर विश्वसनीय नियंत्रण और टिकाऊ बाहरी संतुलन हो, न कि विनिमय दर को कृत्रिम रूप से किसी स्तर पर बनाए रखने की कोशिश।

 

निष्कर्ष

भारत केवल ब्याज दरों में वृद्धि करके रुपये को मजबूत बनाए रखने की गारंटी नहीं दे सकता। यदि महँगाई लगातार बनी रहती है, वैश्विक बाजार में डॉलर से मिलने वाला प्रतिफल आकर्षक बना रहता है और निवेशकों को बाहरी वित्तपोषण की स्थिरता पर संदेह होता है, तो मौद्रिक सख्ती घरेलू आर्थिक गतिविधियों को धीमा कर सकती है, लेकिन मुद्रा को स्थायी स्थिरता देने में विफल रह सकती है। रुपये का अवमूल्यन विशेष रूप से तब खतरनाक हो जाता है, जब उससे आयातित वस्तुओं की लागत बढ़ती है, घरेलू उत्पादन की वास्तविक प्रतिस्पर्धात्मक क्षमता कमजोर होती है और भविष्य में रुपये के और गिरने की अपेक्षाएँ मजबूत होती हैं। इस चक्र को तोड़ने के लिए महँगाई का विश्वसनीय प्रबंधन, विदेशी मुद्रा बाजार में विवेकपूर्ण हस्तक्षेप, मजबूत निर्यात, ऊर्जा संबंधी कमजोरियों में कमी, दीर्घकालिक पूँजी प्रवाह की स्थिरता और उत्पादकता में निरंतर वृद्धि आवश्यक हैं। भारत का विशाल बाजार और विविध अर्थव्यवस्था उसे पर्याप्त लचीलापन प्रदान करते हैं, लेकिन इस लचीलेपन को बाहरी आर्थिक मजबूती में बदलना होगा। अंतिम कसौटी यह नहीं है कि रुपया प्रत्येक महीने मजबूत होता है या नहीं, बल्कि यह है कि क्या भारत लगातार ऊँची ब्याज दरों या विदेशी पूँजी के निरंतर प्रवाह पर अधिक निर्भर हुए बिना अपनी आर्थिक वृद्धि का वित्तपोषण कर सकता है, उत्पादक निवेश आकर्षित कर सकता है और परिवारों की क्रय शक्ति की रक्षा कर सकता है।