विदेशी मुद्रा एवं तरलता प्रबंधन के माध्यम से रुपये को स्थिर करना…..

प्रस्तावना

भारतीय रिज़र्व बैंक का उद्देश्य केवल मौद्रिक नीति का संचालन करना ही नहीं है, बल्कि मूल्य स्थिरता बनाए रखना, वित्तीय स्थिरता को सुरक्षित रखना, विदेशी मुद्रा बाज़ार में व्यवस्थित परिस्थितियाँ सुनिश्चित करना तथा सतत आर्थिक विकास को समर्थन देना भी है। यद्यपि रेपो दर मौद्रिक नीति का प्रमुख साधन है, फिर भी केंद्रीय बैंकों के पास अनेक अन्य उपकरण उपलब्ध होते हैं जिनके माध्यम से वे बिना तत्काल नीतिगत ब्याज दर में परिवर्तन किए वित्तीय परिस्थितियों को प्रभावित कर सकते हैं। इनमें विदेशी मुद्रा हस्तक्षेप, व्युत्पन्न अनुबंधों का संचालन तथा तरलता प्रबंधन आधुनिक केंद्रीय बैंकिंग के अत्यंत महत्वपूर्ण उपकरण हैं।

 

जब पूँजी के बहिर्वाह, भू-राजनीतिक अनिश्चितता, कच्चे तेल की बढ़ती कीमतों अथवा वैश्विक वित्तीय अस्थिरता के कारण भारतीय रुपये पर अवमूल्यन का दबाव उत्पन्न होता है, तब भारतीय रिज़र्व बैंक अपनी विदेशी मुद्रा परिसंपत्तियों से अमेरिकी डॉलर बेचकर विदेशी मुद्रा बाज़ार में हस्तक्षेप कर सकता है। इससे डॉलर की उपलब्धता बढ़ती है, विदेशी मुद्रा की अत्यधिक माँग कम होती है और विनिमय दर पर पड़ने वाला दबाव नियंत्रित होता है। साथ ही, भारतीय रिज़र्व बैंक अग्रिम अनुबंधों तथा मुद्रा अदला-बदली अनुबंधों सहित विदेशी मुद्रा व्युत्पन्न अनुबंधों में भी पर्याप्त स्थिति बनाए रख सकता है। ये व्युत्पन्न स्थितियाँ भविष्य की उसकी देनदारियों को प्रभावित करती हैं तथा बाद में विनिमय दर में होने वाले परिवर्तनों के आधार पर लाभ या हानि का स्रोत भी बन सकती हैं।

 

हाजिर बाज़ार में हस्तक्षेप, व्युत्पन्न अनुबंधों का प्रबंधन तथा तरलता अवशोषण परस्पर मिलकर एक समन्वित नीतिगत ढाँचा तैयार करते हैं, जो विनिमय दर की स्थिरता बनाए रखने के साथ-साथ घरेलू मौद्रिक परिस्थितियों को भी प्रभावित कर सकता है। यदि बाज़ार की परिस्थितियाँ अनुकूल हो जाएँ, तो व्युत्पन्न अनुबंधों से प्राप्त वास्तविक लाभ भारतीय रिज़र्व बैंक के तुलन-पत्र को सुदृढ़ कर सकते हैं तथा तरलता अवशोषण को सुगम बनाकर मुद्रास्फीति नियंत्रण में सहयोग दे सकते हैं, बिना इस आवश्यकता के कि तत्काल नीतिगत रेपो दर बढ़ाई जाए।

 

इस व्यवस्था का सैद्धांतिक आधार विनिमय दर के मौद्रिक सिद्धांत, परिसंपत्ति संतुलन सिद्धांत, निष्प्रभावित विदेशी मुद्रा हस्तक्षेप सिद्धांत, ब्याज दर समता सिद्धांत, केंद्रीय बैंक के तुलन-पत्र प्रबंधन तथा मौद्रिक संचरण तंत्र में निहित है। मौद्रिक सिद्धांत के अनुसार घरेलू अर्थव्यवस्था में अत्यधिक तरलता घरेलू मुद्रा की आपूर्ति बढ़ाकर उसके अवमूल्यन का कारण बन सकती है। निष्प्रभावित हस्तक्षेप सिद्धांत यह बताता है कि विदेशी मुद्रा बाज़ार में हस्तक्षेप के साथ उपयुक्त तरलता प्रबंधन अपनाकर विनिमय दर को प्रभावित किया जा सकता है, जबकि घरेलू मौद्रिक परिस्थितियों में स्थायी परिवर्तन नहीं होने दिया जाता। परिसंपत्ति संतुलन सिद्धांत के अनुसार निवेशकों के पास उपलब्ध वित्तीय परिसंपत्तियों की संरचना में परिवर्तन से विनिमय दर प्रभावित होती है। आधुनिक केंद्रीय बैंक तुलन-पत्र सिद्धांत यह भी बताता है कि विदेशी मुद्रा परिचालनों से प्राप्त वास्तविक लाभ केंद्रीय बैंक की वित्तीय क्षमता को सुदृढ़ करते हैं तथा तरलता प्रबंधन की प्रभावशीलता बढ़ाते हैं।

 

मान लीजिए कि भारतीय रिज़र्व बैंक यह देखता है कि रुपये पर उल्लेखनीय अवमूल्यन का दबाव है। विनिमय दर 84 रुपये प्रति अमेरिकी डॉलर से बढ़कर 88 रुपये प्रति अमेरिकी डॉलर तक पहुँच गई है क्योंकि आयातकों द्वारा डॉलर की खरीद बढ़ गई है और विदेशी निवेशकों ने अस्थायी रूप से पूँजी निकाल ली है। ऐसी स्थिति में भारतीय रिज़र्व बैंक विदेशी मुद्रा के हाजिर बाज़ार में 20 अरब अमेरिकी डॉलर बेचने का निर्णय लेता है। इससे डॉलर की उपलब्धता तुरंत बढ़ जाती है, विदेशी मुद्रा की अतिरिक्त माँग कम होती है और रुपये के अवमूल्यन की गति धीमी पड़ जाती है। यह हस्तक्षेप बाज़ार सहभागियों में यह विश्वास भी उत्पन्न करता है कि केंद्रीय बैंक अव्यवस्थित विनिमय दर उतार-चढ़ाव को रोकने के लिए सक्रिय है।

 

अब मान लीजिए कि इसी समय भारतीय रिज़र्व बैंक अग्रिम अनुबंधों अथवा मुद्रा अदला-बदली अनुबंधों के माध्यम से 100 अरब अमेरिकी डॉलर की लघु स्थिति बनाए हुए है। लघु डॉलर स्थिति का अर्थ है कि भारतीय रिज़र्व बैंक भविष्य में पूर्वनिर्धारित तिथियों पर अमेरिकी डॉलर उपलब्ध कराने के लिए सहमत है। जब तक इन अनुबंधों को विशेष रूप से समाप्त या समायोजित नहीं किया जाता, तब तक यह व्युत्पन्न स्थिति यथावत बनी रहती है। इसलिए हाजिर बाज़ार में डॉलर बेचने से यह व्युत्पन्न स्थिति स्वतः समाप्त नहीं होती। हाजिर लेन-देन और व्युत्पन्न अनुबंध केंद्रीय बैंक के तुलन-पत्र के अलग-अलग भाग होते हैं और उनका प्रबंधन भी स्वतंत्र रूप से किया जाता है।

 

अब यह मान लीजिए कि वैश्विक वित्तीय परिस्थितियाँ सुधर जाती हैं। अंतरराष्ट्रीय कच्चे तेल की कीमतें घट जाती हैं, विदेशी पूँजी का प्रवाह पुनः आरम्भ हो जाता है, भारत का चालू खाते का घाटा कम हो जाता है और निवेशकों का विश्वास बढ़ जाता है। परिणामस्वरूप रुपया 88 रुपये प्रति अमेरिकी डॉलर से पुनः 84 रुपये प्रति अमेरिकी डॉलर के आसपास पहुँच जाता है। चूँकि भारतीय रिज़र्व बैंक ने रुपये की कमजोरी के समय व्युत्पन्न अनुबंध किए थे, इसलिए इन अनुबंधों के समापन अथवा निपटान पर विनिमय दर में आए परिवर्तन के कारण लाभ प्राप्त हो सकता है।

 

उदाहरण के लिए यदि 100 अरब अमेरिकी डॉलर की इस लघु स्थिति पर औसतन प्रति डॉलर 2 रुपये का लाभ प्राप्त होता है, तो कुल वास्तविक लाभ लगभग 200 अरब रुपये अर्थात् 20,000 करोड़ रुपये होगा। यह लाभ भारतीय रिज़र्व बैंक की वित्तीय स्थिति को सुदृढ़ करता है और उसके तुलन-पत्र को अधिक मजबूत बनाता है। लेखांकन व्यवस्था के अनुसार यह लाभ अंततः अधिशेष अथवा तुलन-पत्र समायोजन के रूप में उपलब्ध हो सकता है।

 

हालाँकि केवल व्युत्पन्न अनुबंधों से लाभ प्राप्त हो जाने मात्र से घरेलू अर्थव्यवस्था में तरलता स्वतः कम नहीं होती। भारतीय रिज़र्व बैंक को यह निर्णय लेना होता है कि इन अतिरिक्त रुपयों का प्रबंधन किस प्रकार किया जाए। यदि यह अतिरिक्त तरलता बैंकिंग प्रणाली में बनी रहती है, तो बैंकों के आरक्षित शेष बढ़ सकते हैं, जिससे मुद्रा बाज़ार की ब्याज दरों पर नीचे की ओर दबाव पड़ेगा और ऋण सृजन में वृद्धि हो सकती है। ऐसी स्थिति मुद्रास्फीति नियंत्रण के उद्देश्य को कमजोर कर सकती है।

 

इसलिए भारतीय रिज़र्व बैंक निष्प्रभावीकरण अथवा तरलता अवशोषण की कार्यवाही कर सकता है। इसके लिए वह खुले बाज़ार परिचालनों के माध्यम से सरकारी प्रतिभूतियाँ बेच सकता है। वाणिज्यिक बैंक इन प्रतिभूतियों को खरीदने के लिए भारतीय रिज़र्व बैंक के पास रखी अपनी आरक्षित निधियों का उपयोग करेंगे। इससे बैंकिंग प्रणाली की आरक्षित निधियाँ घटेंगी और आधार मुद्रा का संकुचन होगा। इसके अतिरिक्त भारतीय रिज़र्व बैंक परिवर्ती दर प्रतिपुनर्खरीद, स्थायी जमा सुविधा, नकद आरक्षित अनुपात में परिवर्तन अथवा अन्य तरलता अवशोषण साधनों का भी उपयोग कर सकता है।

 

मान लीजिए कि भारतीय रिज़र्व बैंक व्युत्पन्न अनुबंधों से प्राप्त पूरे 20,000 करोड़ रुपये के बराबर तरलता को अवशोषित कर लेता है। परिणामस्वरूप आधार मुद्रा में समान मात्रा की कमी आएगी और बैंकिंग प्रणाली की अतिरिक्त तरलता समाप्त हो जाएगी। चूँकि आधार मुद्रा ही व्यापक मुद्रा आपूर्ति के विस्तार का आधार होती है, इसलिए इसका संकुचन भविष्य में मुद्रा आपूर्ति की वृद्धि को सीमित करेगा। कम तरलता मुद्रा बाज़ार की ब्याज दरों को भी सहारा देती है और उन पर अत्यधिक गिरावट का दबाव नहीं बनने देती।

 

इस पूरी प्रक्रिया से अनेक सकारात्मक प्रभाव एक साथ उत्पन्न होते हैं। हाजिर बाज़ार में डॉलर की बिक्री विदेशी मुद्रा की अतिरिक्त माँग को पूरा करके विनिमय दर की अस्थिरता कम करती है। विनिमय दर में स्थिरता से बाज़ार का विश्वास बढ़ता है तथा सट्टात्मक दबाव घटता है। व्युत्पन्न अनुबंधों से प्राप्त लाभ भारतीय रिज़र्व बैंक के तुलन-पत्र को बिना किसी राजकोषीय संसाधन के मजबूत बनाते हैं। इसके बाद तरलता अवशोषण अतिरिक्त मौद्रिक विस्तार को रोकता है, मौद्रिक अनुशासन को सुदृढ़ करता है और मुद्रास्फीति नियंत्रण को अधिक प्रभावी बनाता है।

 

इसके व्यापक समष्टि आर्थिक प्रभाव भी अत्यंत महत्वपूर्ण हैं। अधिक स्थिर रुपया कच्चे तेल, प्राकृतिक गैस, उर्वरकों, इलेक्ट्रॉनिक वस्तुओं, मशीनरी तथा औद्योगिक मध्यवर्ती वस्तुओं जैसी आयातित वस्तुओं की घरेलू लागत को कम करता है। चूँकि भारत अपनी ऊर्जा आवश्यकताओं का बड़ा भाग आयात करता है, इसलिए विनिमय दर की स्थिरता परिवहन, विनिर्माण, विद्युत उत्पादन तथा रसद लागत के माध्यम से लागत-प्रेरित मुद्रास्फीति को नियंत्रित करने में सहायक होती है। आयातित मुद्रास्फीति में कमी धीरे-धीरे उपभोक्ता कीमतों तक पहुँचती है और परिवारों तथा व्यवसायों की मुद्रास्फीति संबंधी अपेक्षाओं को स्थिर बनाती है।

 

यदि विदेशी मुद्रा हस्तक्षेप और तरलता प्रबंधन विश्वसनीय ढंग से संचालित किए जाएँ, तो वित्तीय बाज़ार भी सकारात्मक प्रतिक्रिया देते हैं। निवेशकों का विश्वास बढ़ता है कि केंद्रीय बैंक के पास पर्याप्त विदेशी मुद्रा भंडार और प्रभावी मौद्रिक उपकरण उपलब्ध हैं। इससे पुनः विदेशी पोर्टफोलियो निवेश तथा प्रत्यक्ष विदेशी निवेश को प्रोत्साहन मिल सकता है, जो बाज़ार की स्वाभाविक शक्तियों के माध्यम से रुपये को और अधिक समर्थन प्रदान करता है।

 

उभरती हुई अर्थव्यवस्थाओं का अनुभव बताता है कि विदेशी मुद्रा हस्तक्षेप तभी सबसे अधिक प्रभावी होता है जब उसके साथ घरेलू मौद्रिक प्रबंधन भी सुसंगत हो। यदि केंद्रीय बैंक केवल विदेशी मुद्रा बेचता है लेकिन अतिरिक्त घरेलू तरलता का निष्प्रभावीकरण नहीं करता, तो विनिमय दर को समर्थन देने और घरेलू तरलता बनाए रखने के बीच विरोधाभासी संकेत उत्पन्न हो सकते हैं। इसके विपरीत, हस्तक्षेप और निष्प्रभावीकरण का समन्वय बाह्य तथा आंतरिक दोनों प्रकार की मौद्रिक परिस्थितियों को एक साथ संतुलित करता है।

 

फिर भी इस रणनीति की कुछ सीमाएँ हैं। व्युत्पन्न अनुबंधों में जोखिम निहित होता है क्योंकि विनिमय दर में प्रतिकूल परिवर्तन होने पर लाभ के स्थान पर हानि भी हो सकती है। यदि रुपया और अधिक अवमूल्यित हो जाए, तो 100 अरब अमेरिकी डॉलर की लघु स्थिति से लेखांकन अथवा वास्तविक हानि हो सकती है। इसी प्रकार यदि पर्याप्त विदेशी मुद्रा भंडार उपलब्ध न हो, तो बार-बार हस्तक्षेप करने से बाज़ार का विश्वास भी कमजोर पड़ सकता है। अत्यधिक निष्प्रभावीकरण से तरलता प्रबंधन की लागत बढ़ सकती है तथा ब्याज व्यय में वृद्धि हो सकती है।

 

अतः इस रणनीति की सफलता कुछ महत्वपूर्ण शर्तों पर निर्भर करती है। विदेशी मुद्रा भंडार पर्याप्त होना चाहिए ताकि बाज़ार का विश्वास बना रहे। व्युत्पन्न अनुबंधों का सावधानीपूर्वक जोखिम प्रबंधन आवश्यक है। तरलता अवशोषण इस प्रकार किया जाना चाहिए कि आवश्यकता से अधिक मौद्रिक कठोरता उत्पन्न न हो और ऋण प्रवाह तथा आर्थिक गतिविधियों पर अनावश्यक प्रतिकूल प्रभाव न पड़े। सबसे महत्वपूर्ण यह है कि विदेशी मुद्रा हस्तक्षेप सुदृढ़ समष्टि आर्थिक आधारों—जैसे विवेकपूर्ण राजकोषीय नीति, विश्वसनीय मुद्रास्फीति लक्ष्यीकरण तथा टिकाऊ बाह्य संतुलन—का विकल्प नहीं, बल्कि उनका पूरक होना चाहिए।

 

निष्कर्ष

हाजिर विदेशी मुद्रा हस्तक्षेप, व्युत्पन्न अनुबंधों का विवेकपूर्ण प्रबंधन, विदेशी मुद्रा परिचालनों से प्राप्त लाभ का उपयोग तथा प्रभावी तरलता अवशोषण—ये सभी मिलकर केंद्रीय बैंकिंग की एक उन्नत और समन्वित रणनीति का निर्माण करते हैं। विदेशी मुद्रा के हाजिर बाज़ार में अमेरिकी डॉलर बेचकर भारतीय रिज़र्व बैंक रुपये पर तत्काल अवमूल्यन के दबाव को कम कर सकता है, जबकि 100 अरब अमेरिकी डॉलर की मौजूदा लघु व्युत्पन्न स्थिति तब तक स्वतंत्र रूप से बनी रहती है जब तक उसे जानबूझकर समाप्त या समायोजित न किया जाए। यदि बाद में रुपये के सुदृढ़ होने से इन व्युत्पन्न अनुबंधों पर लाभ प्राप्त होता है, तो भारतीय रिज़र्व बैंक अपने तुलन-पत्र को मजबूत करते हुए उन रुपयों के माध्यम से खुले बाज़ार परिचालनों अथवा अन्य मौद्रिक साधनों द्वारा तरलता का अवशोषण कर सकता है। विनिमय दर को स्थिर रखने और अतिरिक्त मौद्रिक विस्तार को नियंत्रित करने की यह संयुक्त रणनीति मौद्रिक नीति के प्रभावी संचरण को सुदृढ़ करती है, रुपये पर विश्वास बढ़ाती है, आयातित मुद्रास्फीति को नियंत्रित करने में सहायता करती है तथा बिना तत्काल नीतिगत ब्याज दर बढ़ाए व्यापक समष्टि आर्थिक स्थिरता को प्रोत्साहित करती है। यदि इसका क्रियान्वयन विवेकपूर्ण जोखिम प्रबंधन और मजबूत आर्थिक आधारों के साथ किया जाए, तो यह भारतीय रिज़र्व बैंक को वैश्विक वित्तीय जटिलताओं के बीच मूल्य स्थिरता और विनिमय दर स्थिरता दोनों को बनाए रखने का एक अत्यंत प्रभावी अतिरिक्त साधन प्रदान करता है।